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PostTime：2018年1月24日
文 | 谈军一 项延剑
近年，中国产业结构转型升级的步伐越来越快，各个产业均在不断探索可以提高自主创新能力和培养持续研发能力的方法，为实现产业结构的转型和升级，对发达国家拥有先进技术的企业实施跨国并购是一条快捷且有效的途径，通过对拥有先进技术的企业进行投资，可以直接获取自主创新所需要的技术要素、人才要素和机制要素等创新资源，从而推动产业技术水平的跨越式发展，尤其是在一些技术水平和附加值较高的产业，如信息技术产业、精密技术产业、数控机床产业等，发达国家往往限制向中国技术输出，于是跨国并购就成为了中国企业获得相关资源和实现技术突破的重要手段。本文着眼于中国企业并购日本企业的现状，就日本的外资并购法律环境以及相关规定做简要的介绍。
一、中国企业对日并购的现状
根据日本产业经济省的统计数据，欧美国家在很长一段时间内是日本投资市场的主导者，将近80%的对日收购案件都有北美与欧洲企业的参与。不过近几年中国企业也逐渐活跃起来，尤其是在2010年中国企业对日并购数量达37件，较2009年增长了近42%，进而超越一直占据榜首的美国而跃居头名。在日本投资市场上刮起的这股“中国风”并非是一闪而过，迄今仍保持平稳增长的势头，而且不少企业在完成并购之后收获了巨大的经济效益，引起了全球市场的瞩目。如2009年，宁波中兴收购日本摄像头生产行业前三的马谷公司，苏宁电器收购日本老字号电器连锁企业LAOX；2010年中信资本收购拥有世界级专利的Higashima Film公司，山东如意集团收购日本服饰生产百年老店Renown公司；2011年联想集团并购日本NEC公司，海尔集团收购日本三洋电器集团，浙江富通并购日本昭和电缆；2012年鸿海公司并购日本夏普公司；2013年百丽国际为开拓女装市场收购了日本著名女装品牌巴罗克集团，同时鼎晖投资也收购了巴罗克集团23%的股份；2014年复星集团收购日本不动产管理公司IDERA。
中国企业在日本的投资并购多是为了取得品牌与生产技术等经营资源。被称为“收购日本上市公司第一案”的2009年苏宁电器收购LAOX(乐购仕)就是将日本的内需型企业技术、品牌等与中国的资本、消费市场结合而取得双赢的例子。LAOX创建于1930年，巅峰时期在日本所开店铺高达150多家，销售额雄居全国第二。然而自2000年以来，过于激进的扩张政策导致LAOX持续亏损、店面萎缩，2008年更是受到了金融危机的冲击，至与苏宁进行并购交涉时只剩10家门店，主营3C家电、动漫游戏、玩具模型、乐器等产品。2009年6月25日，苏宁宣布以每股12日元的价格认购LAOX公司6667万股定向增发股份，总投资8亿日元(约5730万元人民币)，注资完成后苏宁将拥有LAOX公司27.36%的股份，成为其第一大股东，注资款项用于LAOX的经营发展及回购原优先股股东所持有的部分优先股股权。之后苏宁分别通过2010年和2011年的两次增资，取得LAOX发行在外普通股的51%份额，成为绝对控股股东。
日本作为世界上最大的家电生产技术拥有国，对LAOX公司的并购可以说是苏宁国际化战略的重要一步。LAOX丰富的经营品类和先进的经营模式，对苏宁有很大借鉴作用。首先能近距离接触日本家电连锁行业在商品规划、商品布陈、空间设计、店面运营、客户服务等方面的经营经验，以此推动苏宁在本土市场的创新。其次，形成一个高效的国际采购协同平台：苏宁可以通过LAOX引进目前国内市场还缺少的动漫游戏、玩具模型、乐器以及大量的3C家电周边配套产品；LAOX也可以通过苏宁，将物美价廉的中国产品引入日本，为中国制造创造更多进入国际市场的空间。另外，通过联合规模采购，也可购得更具有价格竞争力的商品。目前，苏宁已将LAOX品牌引入中国，引进日本连锁店的经营模式和商品，在全国各大中城市开设乐购仕生活广场。
从总体上看，苏宁电器通过并购LOAX不仅实现了经营模式的升级，获得了产品和人才等要素资源，培养了国际化发展必备的销售和服务能力，为苏宁国际化管理团队的建设打造了一个依托平台。尤其值得一提的是， LOAX在日本市场拥有17家连锁免税店，LOAX第三大股东即为日本观光免税株式会社，随着近年中国赴日游客的激增，LOAX旗下免税店业绩也随之上扬，2014年度，LOAX实现销售收入501.96亿日元（约人民币25.72亿元）,净利润12.42亿日元（约人民币0.64亿元）,自2001年以来首次扭亏为盈。2005年3月，LOAX发布公告，计划公募发行普通股1亿股，募集资金总额不超过420亿日元（约人民币22亿元），募集的资金主要用于在日本构筑最大规模的免税零售网络，同时还将用于海外购以及整体事业扩张，此次公募完成后，苏宁集团和日本观光免税株式会社将共同持有LOAX51.28%的股权。苏宁并购LOAX，并发力免税店生意，堪称双赢的经典案例，这也给对日并购提供了一个思路，即：投资日本，可以和中国市场挂钩，不是去和本土经营者争夺市场，而是做大做强“中国事业”。
二、日本对于外资并购的姿态
民族主义色彩浓厚且竞争激烈的日本，在跨国投资领域往往被视为一块难啃的骨头，即使是有丰富的跨国投资经验和雄厚资金的美国企业，也曾在日本市场中举步维艰。但随着经济全球化的不断推进以及日本政企主流观念的革新，投资环境已经大为改观。
（一）政策支持
90年代中期泡沫经济破灭后，日本经济陷入长期的萧条，企业经营效益下降，这一阶段被称为“失去两个十年的日本”。为了振兴停滞不前的经济，日本政府于2011年末提出了以吸引海外投资为目的的“投资日本(INVEST JAPAN)”战略，旨在“实现亚洲据点化、促进对日投资”。2014年日本执政党为扩大对外贸易、吸引海外投资制定了具体目标：至2020年将日本接受海外直接投资余额扩大1倍，达到2013年的2倍至35万亿日元，将日本的水产品以及食品出口额增加到1万亿日元。这一积极的外资政策表明了日本政府对外资进入的欢迎态度。
（二）法律制度的宽松化
长期以来，外资并购日本企业不仅受到日本国内《反垄断法》、《证券交易法》、《商法》等法律的约束，而且还受到《外汇及外国贸易法》等有关外商投资法规以及行政指导的制约。1996年日本投资委员会发表了题为《关于完善日本并购环境措施》的报告，列出了外国企业在对日并购中存在的问题并施以4项对应政策：1.进行制度改革，简化并购手续，引进纯粹持股公司、股票交换与转让、公司分割等制度；2.确立信息公开制度，同时针对旧商法、证券交易法进行监查功能的强化，保证证券交易的顺畅；3.构建能够使劳动力、土地等固定经营资源流动的制度，如放宽对人才派遣业的限制、完善年金制度、放宽土地使用限制、促进不动产证券化等；4. 促进对日投资软件方面的充实，包括给外国人提供相应信息以及提供对日投资的相关信息，确保及时迅速地处理出现的问题等。其后日本多次对《商法》、《证券交易法》、《外汇法》等进行了修改，在扩大并购渠道、缩短并购流程、节约交易成本、保证信息公开等方面做了进一步的完善，在制度层面降低了外资进入的门槛。
三、日本对外资并购的法律监管
当然，日本政府虽有意于引进外资助力本国的经济复苏，但从监管者的立场出发，还是给并购市场设置了限制性规范。经过多年的实践，日本在外资并购方面已经形成了较为完善的法律监管体系。
（一）基于《外汇及外国贸易法》的规制
自1998年修订《外汇及外国贸易法》（下称“外汇法”）之后，日本政府的审批职能大幅缩小，对于外资进入，仅保留了部分涉及国家安全与能源政策等行业的的事前申报程序，对一般行业则普遍采用事后报告制度。
根据《出口贸易管理令》及日本银行2014年8月发布的《外汇法问答(对内直接投资篇)》，通常需要进行事前申报的行业包括：1.涉及国家安全的行业：武器、航空器、人造卫星、火箭等助推器及原料、原子能材料等；2.涉及公共安全与秩序的行业：电气、燃气、供热、自来水、通信、电视广播、铁路、运输及邮政等；3.依日本国情需要特别规制的行业：农林畜牧、水产、皮革制造、生物制药、石油天然气等。具体的行业类目可见《外汇法问答(对内直接投资篇)》中列明的附表一及附表二。事前申报书需要在进行交易或行为之日前的6个月内，按照规定的格式通过日本银行向财务大臣及事业主管大臣提交，日本银行国际局国际收支科外汇法程序组或日本银行分行均可受理事前申报书的提交。在日本银行受理申报书之日起算30日内(即：不作为期间)，投资人不得进行与所申报的投资项目有关的活动。财务大臣及事业主管大臣在审查后可以做出劝告终止或变更投资内容的答复。
除了上述外汇法的一般限制，在航空、电视广播及通信等有关公共基础设施的行业的专门法律中，也有对外资进入的规制条款。如航空法第4条规定，外国人或外国法人等持有表决权占1/3以上的法人不能对其拥有的航空器进行登记。
（二）反垄断规制
日本的《关于禁止私人垄断及确保公平交易的法律》(下称“反垄断法”)对以下4种妨害市场竞争的行为进行规制：1.私人垄断；2.不正当的交易限制；3.不公正的交易方法；4.企业结合。涉及外资并购的反垄断审查，主要集中在对企业结合（即：经营者集中）行为的审查上。
根据公正交易委员会(下称“公交委”)于2011年6月发布的《企业结合指引》，企业结合是指取得或持有公司的股份、董事及监事的兼任、公司的合并、共同新设分立或吸收分立、共同股份转让或事业的受让等行为。有关企业结合的规制，主要分为程序性规制和实体性规制。前者是指对达到一定申报标准的企业结合要求承担事前向公交委申报的义务，原则上不得在申报受理后30日内实施该企业结合的相关行为(不作为期间)。但在不作为期间届满后，即使公交委仍在审查，投资企业开始着手相关并购行为并不违反法律，只是需要承受公交委认定该并购项目违反反垄断法的规定而不予准许的风险。实体上的规制是指，无论是否有申报义务，禁止“将在一定的交易领域中实质上限制竞争”的企业结合的规定。对于有申报义务的企业结合，接受申报后进行审查，在法定期间内对是否具有“将在一定的交易领域中实质上限制竞争”的风险进行判断(实务中常以HHI指数为基准)，并对该企业结合进行批准或附条件批准，或者要求采取禁止等必要措施(排除措施命令)。
针对不同的企业结合行为，反垄断法规定了不同的事前申报标准：
1.股份收购：在拟取得股份发行公司的股份时，收购人在取得股份后持有的表决权比例(如果收购人所属集团下的其他公司也持有目标公司的股份，则需要进行合计)将超过50%或者超过20%且为第一大股东的，符合下列条件时即负有申报义务：（1）收购人及其所属集团下的其他公司等的国内销售额合计超过200亿日元；且（2）目标公司及其子公司的国内销售额合计超过50亿日元。
2.合并：拟合并的公司中，任何一方的国内销售额合计超过200亿日元，且其他任何一家公司的国内销售额合计超过50亿日元。
3.共同新设分立：依照日本公司法规定，多家公司可以分别通过分立公司的形式向新设公司转让、继承事业，以实现产业重组的目的。（1）拟进行共同新设分立的公司中，任何一家公司(仅限全部继承)的国内销售额合计超过200亿日元，且其他任何一家公司(全部继承时)的国内销售额合计超过50亿日元或其他任何一家公司(仅继承重要部分时)的该继承对象部分的国内销售额超过30亿日元；或（2）任何一家公司(仅限全部继承)的国内销售额合计超过50亿日元，且其他任何一家公司(仅限重要部分继承)的该继承对象部分的国内销售额超过100亿日元；或（3）任何一家公司(仅限重要部分继承)的该继承对象部分的国内销售额超过100亿日元，且其他任何一家公司的该继承对象部分的国内销售额超过30亿日元时。
4.吸收分立：吸收分立是指从目标公司中以分立形式出让事业给既存的公司继承。（1）拟进行吸收分立的公司中，任何一家公司(全部继承时)的国内销售额合计超过200亿日元或任何一家公司(仅继承重要部分时)的该继承部分的国内销售额超过100亿日元，且拟继承分立出的事业的公司的国内销售额合计超过50亿日元；或（2）任何一家公司(全部继承时)的国内销售额合计超过50亿日元或任何一家公司(仅继承重要部分时)的该继承部分的国内销售额超过30亿日元，且拟继承分立出的事业的公司的国内销售额合计超过200亿日元。
5.共同股份转让：共同股份转让是指多个公司将其股份全部转让给一家持股公司，从而成为该持股公司下的兄弟公司。拟进行共同股份转让的公司中，任何一家公司的国内销售额合计超过200亿日元，且其他任何一家公司的国内销售额超过50亿日元时。
6.事业等的受让：国内销售额合计超过200亿日元的公司(受让公司)，拟受让国内营业额超过30亿日元的业务(无论是全部业务还是部分业务)时。
除股份收购外，以上的并购方式中，当所有的参与公司均属于同一个企业集团名下时，免除申报的义务。
不同的并购方式对应的申报义务人也有所区别。采用企业合并、共同新设分立、吸收分立以及共同股份转让方式的所有参与公司，都要依法进行申报。若采用股份收购、事业等的受让的方式，则仅要求取得方对相关内容进行申报。
（三）股份转让相关限制
对日并购的方式可谓多种多样，可以通过股份转让进行，如协议交易、要约收购以及定向发行股份等方式，也可以通过事业转让、股份交换、股份转移等资产置换的形式，企业合并与分立也是常见的手段。不过最普遍的仍属股份转让，像上文提到的苏宁收购LAOX、海尔收购三洋电机、复星收购IDERA均是通过股份转让完成的并购。故以下主要就股份转让的法律规定做相关阐述。
由于日本股票电子化改革的起步较晚，不像中国一样已经彻底实行无纸化股票交易，所以市场上仍存在发行纸质股票的公司(近几年已不再发行)。如果交易的对象为纸质股票，在完成股份转让时，除了当事人的意思表示一致外，还应当交付该纸质股票。若纸质股票交由第三方机构托管保存，那么在账户簿上的划转或做权属变更登记即可视为完成交付。对于无纸化股票的转让，只需要当事人之间的意思表示即可完成，在公司股东名册上进行登记可以产生对抗公司和第三人的效力，但如果是纸质股票，只有实现对纸质股票的占有才产生对抗第三人的效力。
特定情况下的股份转让可能会受到其它限制，如公司法规定的子公司取得母公司的股份或者公司取得自己股份等情形。当章程中有限制股份转让的条款或者以股份转让为触发条件的防御性条款时，也会给股份的顺利转让造成阻碍。此外，还应当注意特定行业下的目标公司的股份转让应当履行的报批等法定程序。
如果采用定向增发的方式，当目标公司为股份转让限制公司(一般在章程中规定)时，则需股东大会的特别决议；当目标公司为公开公司时，原则上经董事会决议即可，但在认缴金额被认定为特别有利于认购人，及认购价格明显有失公正的情况下，则需要经过股东大会的特别决议。因此在募集新股的过程中，不适当的新股认购价格会给整个收购过程造成不必要的麻烦，故实务中多以日本证券业协会的方针作为参考标准，该方针要求，认购价格原则上需要以董事会决议前一日价格的90%以上为准，但考虑截止前一日的价额或交易量等情况，可以自该决议之日向前追溯合理期限(最多6个月)的日期至该决议的前一日为止这一段期间的均价的90%以上价额为准。虽然遵循该条方针也不能保证不被认定为有利于认购人的发行，但实务中往往得到尊重。
（四）证券市场规制
当目标公司为上市公司时，并购过程中涉及的股份转让应当符合《金融商品交易法》的规定，如股份交易应当遵循的流程及特定情况下交易当事人需要履行的义务等。对于作为投资方的收购人来说，尤其要注意以下两项制度对拟进行的收购计划可能产生的影响。
1.大量持股报告制度
虽然上市公司非限制流通股票的交易是自由的，没有优先购买权等特殊权力的干涉，但往往认为大量持股引起的股权结构变更会对企业的经营产生影响，还会引起一定幅度的股价波动，所以为了保护普通投资者的利益，会要求持有一定量股票的股东履行信息披露义务。日本法中规定，持有上市公司已发行股票总数5%以上(包括新股预约权等潜在股份)的持股人，原则上必须在5个工作日内提交大量持股报告书。在计算持有比例时，需要将约定共同取得该股票或共同行使表决权等权利者，及母子公司、兄弟公司等持有的股票数一并合算。大量持股报告书中还要记载持股比例、有关取得资金的事项、持股目的等事项。此后，持股比例每增加或减少1%以上时，同样需要在该变更发生之日起的5个工作日内提交报告书。
2.要约收购制度
针对可能影响公司控股权的证券交易行为，从透明性和公正性的角度出发，《金融商品交易法》规定当收购人在金融商品交易所以外收购一定数目以上的股票等时，该收购人有义务采取要约收购的方式。原则上，满足以下三个条件时，强制要求进行要约收购：（1）该交易的内容为收购负有提交有价证券报告书义务的公司(上市公司均负有该义务)；（2）收购后，对目标公司的表决权持有比例将超过1/3的；（3）在市场外(证券交易市场外)收购股份。
在要约收购中，要约人原则上可以设定收购股票数额的上限和下限，即预先做出如果承诺出售的股票数额低于该下限时不实施任何收购行为，在高于该上限的情况下对超出部分的全部或部分不予收购等约定。但在该要约收购以后，收购人与关联方的持股比例合计超过2/3的，收购人负有全部收购义务，即收购所有承诺出售的股票而不得设置上限或者下限。这种全部收购义务适用目标公司发行的所有股份，包括新股预约权。
收购人须进行要约收购公告，在该公告中记载要约收购目的、价格、期间、预定收购股票的数额等，并依照规定提交要约收购申报书。目标公司在公告日起10个工作日内必须提交意见声明报告书，表明对该要约收购的赞成、中立或反对的意见，同时可以在报告书中向要约收购人提问。针对目标公司的问题，收购人必须在5个工作日内提交回答报告书。若公司持反对态度，则该次收购就变成了敌意收购。
进行要约收购公告后原则上不允许收购人撤回要约，但是允许在要约收购公告及要约收购申报书中预先设置特定事由下的要约撤回事由。法律认可的事由包括目标公司的合并等结构重组、进入破产程序、发行新股、发动反收购策略、因自然灾害遭受损害等。而且在要约收购开始后不得随意变更收购条件，如降低价格、减少预定收购的股票数额、缩短收购期间等不利于接受要约的股东的条件变更，但是在因股票分割或者股份的无偿分配等导致股份被稀释的情况下，允许按照被稀释的部分相应地降低价格。
四、结语
当前，为解决产业转型升级、全球化经营的课题，许多具备实力的中国企业已经踏上海外投资的征途。日本企业所拥有的一流技术、优良资产以及高端品牌等，对于中国企业来说应当是极具吸引力的。由于中日之间地理位置邻近、民间交往频繁、经济结构互补等优势，以及日元贬值、对日并购政治风险较小等因素，中国企业不妨将日本作为海外投资的第一站，正如上文介绍的苏宁并购LOAX的事例，通过并购日本企业，将日本作为中国企业全球化经营的“试验田”和“桥头堡”。
（作者：谈军一，国浩上海办公室合伙人，项延剑，国浩上海办公室实习助理）
